城投债今年海外发行额剧增近一倍 达116亿美元

尚未实现自我造血的国内城投公司掀起了一波海外发债高潮。

据证券时报记者不完全统计，从年初至今，地方城投公司合计在海外发行40笔、总金额达116.4亿美元的美元债，较2015年接近翻番。其中仅11月份就有近30亿美元的城投公司美元债完成发行，亦有多笔海外城投债正在发行中。

不过，业内人士表示，在美元走强的情况下，国内企业最理想的融资安排应当是负债人民币化、资产美元化，即使是次优选择也应为负债、资产均人民币化，因此仅从财务角度上说，城投公司此时加大美元债发行力度颇为不合理。

除了政策鼓励、海外发债限制较少、速度较快等因素外，穆迪大中华区信用研究分析主管钟汶权认为，城投公司对国内融资环境变化的不确定性担忧，或者本身具有的融资压力，促使其海外发债增多。

城投债在海外发行量加大的另一面，是评级机构对发债主体的评级虽然整体下移，但依旧不低。

城投公司美元债发行剧增

一边是美元不断走强，另一边是企业不断在海外发行美元债券募资。这种在财务上看似无解的逻辑，却是最近市场的真实写照。

从今年11月份开始，前往香港、新加坡等国家和地区发行离岸美元债券的政府融资平台显著增多，部分募资利率甚至高于内地。

据证券时报记者不完全统计，从2016年初至今，地方城投公司合计在海外发行40笔、总金额达116.4亿美元的美元债，较去年接近翻番。统计数据显示，2014年、2015年，城投公司发行美元债笔数分别为6笔、19笔，发行金额分别约24亿美元、69亿美元。

仅11月初至今，就有14笔、合计金额34.9亿美元的城投公司美元债完成发行。此外，亦有常德城投、丹阳投资、天津物产等多笔城投公司美元债正在发行中；江苏徐州也有两家国资公司合计6亿美元的海外债券发行计划获市发改委批准，此外还有大量城投公司正在排队。

天风证券固收首席分析师孙彬彬认为，发改委放开内地企业直接发债的监管、企业海外发债要求相对宽松且行政限制少、发债速度快等背景下，城投公司出于拓宽融资渠道、灵活融资、提升国际形象及海外业务需求等原因，在近年加大了海外发债力度。

不过，在美元加息预期非常浓郁的情况下，内地企业增加美元负债似乎并不合理。钟汶权在最近召开的穆迪信用风险年会上表示，内地融资环境的不确定性，促使城投公司借窗口期积极开拓较为市场化的海外市场融资渠道。

钟汶权称，在城投债的海外路演中也有投资者会问，为什么人民币在贬值，城投公司还出来融资？除了上述原因外，不排除城投公司本身就具有融资压力，因此可能不计成本发行美元债。

亦有分析人士表示，内地太多公司排队发债，也促使城投公司美元债发行增多，监管收紧对企业海外直接投资的资本管制，也将促使有海外业务布局的城投公司选择发行离岸债。

“自上而下”评级更为客观

城投公司发行的美元债也引来海外投资者的关注。从发行情况看，多数海外城投债均获得数倍认购。

穆迪公共、项目和基建融资部副董事总经理曾慧思曾表示，株洲长发、广西交投两家城投发行美元债的认购倍数约5～6倍，海外投资者对城投公司的债券还是有兴趣的，尤其是有投资级别的债券。

数据显示，武汉地铁集团11月发行的3亿美元3年期美元债，票面利率为2.375%，最终认购额约为发行额的13倍。

不过钟汶权也表示，所谓的海外投资者目前大部分是中资企业的海外子公司，从他们的角度来讲，内地、海外的债券收益率水平分别是4%、3%，但加上美元升值的影响，美元资产的回报率略高。

此外，需要关注的是对海外城投债的评级问题，部分评级机构基于城投公司背后的地方政府实力来做“减法”，在这一基础上进行相应扣减。有评级机构人士对证券时报记者表示，这一评级方法会使得部分质量并不高的海外城投债依旧获得较高评级。

钟汶权说，对于海外发债的平台公司，不应给予过多投资级别评级，逻辑在于：随着政策环境的变化，以及地方债务置换可能在未来几年结束，彼时无法判定地方政府是否有能力维持此前海外城投债投资级别的稳定性。

上述评级机构人士表示，对于城投债的评级，不应简单自上而下，而应基于对发债主体、债券本身的基本面衡量，自上而下来“做加法”，如此操作，评级才能更加客观。

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