【寒飞论债】新财富投票结束了，债券牛市还未结束_债市每日观察_20161

本报告导读

为时两周的新财富投票就要结束了，不过债券牛市还未结束。

每日观点

债市回暖，黑色大跌。昨日，债券市场在阶段性调整后企稳回暖。早间央行公开市场延续大额净投放，但资金面依然维持偏紧态势。不过，国债期货未受影响，震荡走强，T1612、TF1612分别大幅收涨0.29%和0.23%。一级市场方面，增发进出口行债收益率与前一日二级市场基本持平。二级市场方面，利率债收益率短端略有上行，长端明显下行，10Y国债活跃券下行幅度在3bp左右。商品市场剧烈回调，除农产品仍上涨外，此前涨幅巨大的煤炭、螺纹钢等黑色系品种大幅下挫，动力煤盘中多次触及跌停；铝等基本金属也收跌。股市弱势盘整，沪深300指数、创业板指分别下跌0.27%和0.09%。汇率在岸贬值至6.78一线，离岸汇率波动较大，震荡走弱。

为时两周的新财富投票就要结束了，但是债券牛市还未结束：

（1）人民币汇率贬值预期加大和海外加息预期上升，是影响债券投资者心态的重要变量。事实上，从我们的统计来看，近期人民币贬值与外部因素有关，主要是美元升值带来，国内投资者贬值预期带来的对美元需求上升的贡献较小。汇率贬值短期会带来境内人民币头寸的紧张，但是国内债市和短期流动性主要与内部均衡有关，考虑到跨境资本流动的成本较高，而境内外还存在正利差，因此外部因素对国内利率的直接影响并不大，再加上汇率贬值仍然可控，因此外部因素所导致的汇率贬值以及贬值预期对债市的影响偏小。

（2）商品出现暴跌迹象，未来供给上升需求下降，通缩预期可能再次出现。正如我们之前报告所指出的，商品价格已经“透支”了供给的调整，一旦供给出现反弹，很可能导致再次下跌。再加上我们预计四季度到明年上半年房地产以及基建投资增速会继续下降，需求端边际变弱的风险在上升，供给释放再加上需求端变弱，显然这对工业品价格不利，也很可能再次出现通缩预期。

（3）四季度债券供需状况仍然支持利率下行。商业银行信贷冲量之后，四季度开始重新面临跳水的风险，预计新增信贷和新增社融将相比二三季度出现明显下行，融资“跳水”受到需求下降（地产相关融资需求）、政策去杠杆、周期性回落以及商业银行主动收缩信贷供给有关，这意味着未来半年商业银行资产负债表将面临“欠配”的压力。同时考虑到保险的协议存款和理财的非标资产大量到期所导致的“再投资”风险仍然在持续，而债券供给层面则保持低位，债券供需状况仍然在支持利率下行。

微观上来看，本次债券利率的反弹表面上是受到央行将表外理财纳入MPA测算口径政策影响，但我们认为反弹的根本原因还是前期利率再创年内新低，再加上接近年底机构心态偏谨慎有关。可是，仔细对比下，相比年内之前的几次调整，本次收益率反弹幅度明显偏小，债券牛市的特征显然并没有改变。尽管新财富投票马上就要结束了，但是债券牛市行情还未结束。

债市每日观察

【货币市场：仍然偏紧】

货币市场继续收紧。昨日，央行进行1150亿7D逆回购，550亿14D逆回购和400亿28D逆回购，同时有1100亿逆回购到期，资金净投放1000亿。早盘资金依然紧张，午盘后融出机构稍有增加使得，供需逐渐达到平衡。资金利率短端均有所上行，长端则维持不变。隔夜利率上行2p至2.46%，7D利率上行33bp至3.21%， 14D利率上行24bp至3.88%。长端1M、3M均维持原有利率。交易量较上个交易日总体继续小幅增加，其中除隔夜和14D交易量分别减少170.6189亿和56.5427亿外，其余均有小幅增加，7D交易量增加271.5263亿。交易所资金GC001加权平均利率大幅上涨至12.4456%，GC007加权平均利率上涨至4.2011%。

人民币贬值。截至昨日8：30点，美元兑人民币汇率为6.7793，早盘开始一路上行，晚盘虽然有所下行，但最终仍然高于前日收盘价107bp；美元兑人民币美元中间价调贬31bp至6.7736；美元兑人民币汇率在岸即期调贬92bp至6.7778；美元兑人民币离岸即期汇率调贬95bp至6.7880；人民币无本金交割12月远期汇率为6.9550。

【利率产品：收益率长端下行】

一级招标情况符合预期。昨日，进出口银行招标增发固息金融债共计170亿，1、5、10、20年期分别以中标收益率2.4122%、2.9200%、3.1250%、3.3810%发行50亿、50亿、50亿、20亿，分别为1年期低于上一个交易日二级市场利率7bp，5年期低于5bp，10年期低于2bp，20年期与二级市场利率一致，投标倍数分别为1.71倍、2.25倍、3.95倍、3.64倍。

二级利率债短端利率上行，中长端利率下行。昨日，利率市场国债收益率短端有所上行，1Y国债上行1bp至2.19%，5Y、10Y分别都下行1bp至2.45%、2.71%，国开与非国开与国债相同，短端有所上行，非国开1Y上行1bp至2.48%，5Y下行2bp至2.97%，10Y维持不变。国开1Y上行4bp至2.45%，5Y、10Y分别各自下行1bp至2.96%和3.09%。

国债期货整体上行。昨日，5年期国债期货TF1612、TF1703以及TF1706总体表现良好，从早盘开始后一路震荡上行，最终分别上涨0.23%、0.16%、0.13%至101.880，101.420，101.100。10年期国债期货主力合约T1612同样一路震荡上行，最终收于101.520元，上涨0.29%。

【信用市场：信用利差走扩】

信用债收益率整体上行，交投活跃。昨日，短融和企业债交投较为活跃，中票交投一般。1Y收益率各评级全面上行7bp；3Y收益率各评级全面上行2bp，5Y收益率各评级全面上行3bp；

信用利差全面走扩。1Y期信用利差在各评级走扩6bp，3Y期信用利差在各评级均走扩1bp。5Y期信用利差各评级走扩4bp。期限利差以收窄为主。5Y-1Y、3Y-1Y期限利差高评级分别收窄3bp、5bp，低评级分别收窄4bp、5bp，而5Y-3Y则在各评级全面小幅收窄1bp。

交易所城投债收益率指数下行。AA城投债收益率指数继续下行18bp至3.47%，成分券成交量较前一日有所减少；城投ETF收盘价下跌0.157至100.36元；交易所高收益债收益率指数上行3bp至6.54%，成分券成交量有所减少。

【转债市场：整体下跌】

昨日，沪深300指数和创业板指数下跌，分别下跌0.27%和0.09%。上证转债指数下跌0.22%，深证转债指数下跌0.25%，中证转债指数下跌0.22%。在涨跌幅排行榜中，三一国债和顺昌转债是唯一两个上涨的转债，涨幅分别为0.24%和0.22%；16以岭E和格力转债则跌幅居前，分别下跌1.24%和1.49%。

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