定位模糊 转板预期频被提及

除了交易制度改革的争议之外，转板机制的制定和推行也是被各方反复提及和炒作的“利好”。近日，国务院发布《关于积极稳妥降低企业杠杆率的意见》，其中提出“研究全国中小企业股份转让系统挂牌公司转板创业板相关制度”。上述消息一出，再次引来业界激烈讨论。不少机构认为，转板制度有望加速推出，这对于新三板流动性改善和挂牌企业估值抬升均有利好;但也有观点指出，“转板制度”提法并没有新意，实现落地存在较多障碍。

据不完全统计，从2012年秋季首次提及至今，包括国务院、证监会、交易所等高层及监管部门至少15次提及新三板转板制度，并曾表态要“推动试点”。而从市场表现看，“转板逻辑”也在一定程度上成为左右投资者情绪和行情冷暖的风向标。例如去年11月和今年6月时期，新三板市场出现短暂行情，其背后逻辑则是新三板企业和创业板企业之间存在估值巨大差异，多路投资资金押注分层后转板的潜力股。

尽管转板预期被频繁提及，并被视为新三板市场的重磅改革政策，但从目前市场和制度现实环境以及监管安排思路看，转板制度的真正落地实际上存在诸多障碍。据股转系统内部人士透露，新三板企业转板只有在证券法改革之后才能顺利推进，目前新三板和IPO之间存在制度障碍。“去年提及转板主要是在证券法修改的背景下，但目前来看，普遍认为高层将推迟对注册制改革，而战略新兴板的推出也没有下文，这些制度改革都可能是在转板制度推行之前。所以现在对转板制度的提法还是以研究为主，新三板企业转板还是按照停牌重新排队申请IPO流程来。”

“转板制度的提法由来已久，但现在并非落地的好时机。这是由于A股企业的估值水平比新三板要高得多，两板估值水平差距很大，但从市盈率看，新三板的多数中小型企业市盈率理应比创业板高，目前价值并不匹配。如果现在推出转板，企业转板的流动量会非常大。”天星资本新三板研究所副所长王晨指出，转板机制直接对接主板是一个选择，但对接要有一个前提就是对等，不能把转板看成开闸放水。目前只能等到新三板自身机制完善，包括交易制度、流动性释放、资金的引入等方面改善，等到新三板企业投资风险和估值可以和主板企业对等，才能有绿色通道对接主板市场，这样转板才能成为一个上市资源的再配置、企业和市场间的双向选择。

值得注意的是，由于转板政策始终难以明朗，转板预期反复出现扰动着市场行情。有观点认为，转板利好的提法反而混淆了市场的预期，背后实际上也反映了各方对新三板定位的分歧和预期差距。联讯证券研究指出，新三板未来发展有两条路径，一是成为独立的股权交易所，让优质企业内在价值充分市场化;另一个是成为沪深交易所的预备板，企业经过新三板培育后转入主板市场。不过，也有券商机构认为，若转板机制推出，意味着独立市场的发展机会较小。目前，转板预期反复提出，实际上也和独立市场预期形成定位上的差距。

国家金融与发展实验室副主任胡滨曾撰文指出，目前监管部门和市场并没有足够认识到对于转板模糊性的影响。新三板中资产规模、业务收入和股本较大的企业，实际上有一部分都是基于转板而去新三板挂牌，希望在新三板挂牌、进入创新层后能够进入转板绿色通道，走出一条公开发行上市的快车道。这意味着新三板将成为创业板上市的中转站，这对于创业板和新三板的市场定位、经济功能和层次区分将带来更多的不确定性。这种不确定性如果持续，对于市场供求匹配、市场机制发挥和市场功能拓展等都是极其不利。

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