存货下降，华西证券维持富安娜“买入”评级

，华西证券发布研究报告，维持富安娜“买入”评级。

华西证券观点如下，加盟收入保持增长,主要来自单店出货增长贡献。2022 年收入下滑主要来自分渠道来看，22 年直营和电商收入下降，22 年直营/加盟/电商/团购/其他收入分别为 7.31/8.27/12.80/1.37/1.03 亿元、同比增长-5%/2%/-3%/-22%/5%。；分地域来看，大本营华南地区收入下降 2.48%、增速较去年下滑 10PCT；华东/华中/西南/华北/西北地区同比下滑 0%/6%/-2%/16%/14%，增速较2021 年下降 16/33/32/27/30PCT、 华北地区降幅最大，华东、西南地区收入保持小幅增长；22 年销量/价格分别同比下降 4.9%/-1.8%

管理费用率下降主要由于一次性费用影响，公允价值损失 8000 万。2022 年毛利率同比上升 0.96pct至 53.1%，主要由于直营和加盟毛利率提升，我们分析主要来自线上提价。净利率增幅低于毛利率主要由于销售及研发费用率提升、公允价值变动净收益下降。22 年其子公司深圳市富安娜家居用品公司/深圳富安娜电子商务公司净利分别为1.18/0.62亿元,净利率分别为8.9%/5.3%,同比下降6.6/17.4PCT。；2023Q1 毛利率同比上升 1.15pct 至 54.35%；销售/管理/研发/财务费用率同比下降 0/0.3/0.2/0.3 至25.65%/4.19%/3.23%/-0.48%。公允价值损失为 0.6 亿元、同比下降 91%。

存货下降，应收账款增长。 22 年末存货为 7.6 亿元，同比减少 6.5%，存货周转天数 195.9 天、同比减少10.3 天。应收账款为 2.56 亿元、同比增长 30.3%，应收账款周转天数为 67.5 天、同比减少 7 天。

华西证券分析，公司在2021、 2022年均存在一次性费用、公允价值损失等影响，23 年利润端弹性更大；公司店效表现好于同业，未来在电商方面增长空间更大。考虑 22 年业绩疫情扰动， 下调 23/24 年收入预测 36.68/40.99 亿元至 34.72/38.47 亿元，新增 25 年收入预测 41.64 亿元， 下调 23/24 年归母净利预测6.58/7.69亿元至6.46/7.46亿元，新增25年归母净利预测8.56亿元，对应调整EPS0.79/0.93元至0.78/0.90元，新增 25 年 EPS 为 1.03 元，2023 年 4 月 21 日收盘价 8.23 元对应 23/24/25 年 PE 分别为 11/9/8X，维持“买入”评级。

相关公司:华西证券sz002926,富安娜sz002327

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