山西汾酒600809：业绩符合预期结构加速优化

2021年和22Q1业绩符合预期，公司21年营收/归母净利润19.97/53.1亿，对应21Q4营收/归母净利润27.1/4.3亿，22Q1营收/归母净利润为10.53/37.1亿，均与之前的快报一致21年来，公司不断深化1357+10市场布局，坚持抓青花，强腰，稳玻璃的产品战略，推进高端产品结构战略，青花系列高端产品占比进一步提升22年的开局不错该公司致力于实现品牌价值最大化，优化市场和品牌结构，提高质量和管理22年目标收入增长率为25%，努力实现高质量发展预计22—24年EPS为6.64/9.01/11.56元，参考34x可比22PE平均值考虑到21—23年净利润CAGR高于可比平均值，我们将享受估值溢价我们给予48 xpe 22年目标价318.72元，买入产品结构升级成效显著，加速了21年的民族化进程结构优化加快:1)结构升级:汾酒/系列酒/勾兑酒收入179.2/6.4/12.5亿，同比增长41.9%/12.7%/91.4%青花/巴拿马系列/老白粉为代表的汾酒量价同比+28.5%2)国有化:省内/省外收入80.7/117.4亿，同比增长+34.6%/+49.5%省外收入占比同比+2.6%至59.3%，南方市场销售额平均增长60%以上，3)渠道拓展:21年底可控终端突破100万，经销商+628家(含+545家省外)22Q1汾酒/系列酒/勾兑酒收入98.7/2.6/3.5亿，同比增长44.4%/118.3%/7.2%汾酒和系列酒高歌猛进，成功实现开门红，为全年高质量增长奠定基础结构优化+提质增效，21年盈利能力持续提升公司毛利率同比+2.8%至74.9%，是产品结构持续优化的结果在一控三促政策下，物价和物价上涨取得了显著成效未来，青花30复兴版有望打开价格空间，引领产品加速升级，费用，21年销售/管理费率15.8%/5.8%，同比—0.4/—1.9厘投资效率提升，21年期净利率同比+4.6厘至26.6%22Q1公司毛利率同比+1.2pct至74.8%，销售/管理费率同比11.2%/2.6%，同比—6.8/—0.6pct产品结构升级+显著的成本优化推动净利润率同比增长+5.5%至35.2%2Q1公司销售回款88.7元，同比+71.9%22Q1末，合同负债+其他流动负债43.85亿，较21Q1末增加10.7亿(+32%)，较21Q4末减少37.0亿(—46%)经营势能上行，维持买入评级22年是高端汾酒的关键年，也是加速全国化的一年公司力争实现25%的收入增长率我们维持22—24年EPS预测6.64/9.01元，引入24年预测11.56元，给予22年48xPE，维持目标价318.72元，买入风险:省内竞争加剧，行业需求不达预期，食品安全成问题

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